Comment les différences de risque affectent la valeur des devises

Pourquoi certaines devises se comportent-elles de manière imprévisible, défiant la logique des écarts de taux d'intérêt ?

Bienvenue dans le monde des écarts de risque, le héros (ou le méchant) méconnu de l'histoire de l'évaluation des devises !

Les écarts de risque influencent considérablement la valeur des devises en affectant le comportement des investisseurs et des traders sur le marché des changes.

Que sont les différentiels de risque ?

Les valeurs des devises sont déterminées non seulement par les écarts de taux d'intérêt, mais aussi par les écarts de risque.

Considère les écarts de risque comme la « prime de risque » entre les pays.

Le différentiel de risque est la différence de risque perçu entre les pays.

Alors qu'un différentiel de taux d'intérêt incite les carry traders (rendement plus élevé) à acheter une devise plutôt qu'une autre, un différentiel de risque reflète le rendement supplémentaire exigé par les investisseurs pour compenser les risques politiques, économiques et autres plus élevés d'un pays.

Les écarts de taux d'intérêt font référence à la différence de taux d'intérêt entre deux devises d'une paire. Cet écart joue un rôle clé dans la détermination de la force d'une devise, car des taux d'intérêt plus élevés ont tendance à attirer les investissements étrangers, ce qui augmente la demande pour cette devise. À l'inverse, des taux d'intérêt plus bas peuvent entraîner des sorties de capitaux, ce qui affaiblit la devise.

L'effet de la prime de risque

Imagine le scénario suivant : deux pays ont des taux d'intérêt identiques, mais le pays A vient de connaître son troisième effondrement gouvernemental cette année, tandis que le pays B est stable comme une montagne.

La devise du pays A se négociera probablement à un prix inférieur. Les investisseurs ont besoin d'une compensation supplémentaire pour les montagnes russes politiques qu'ils empruntent !

Les taux d'intérêt élevés sont généralement attrayants pour les investisseurs car ils offrent de meilleurs rendements. Mais si les risques politiques sont trop importants, ils pourraient effrayer les investisseurs, rendant ces taux d'intérêt élevés moins attrayants,

Même si les taux d'intérêt élevés sont censés rendre la devise attractive, l'incertitude causée par les risques politiques mine la confiance des investisseurs.

C'est pourquoi nous voyons souvent des devises se comporter d'une manière qui laisse perplexes les traders de devises qui se concentrent sur les taux d'intérêt.

En substance, si deux pays ont des taux d'intérêt similaires mais que l'un est considéré comme plus risqué, sa devise peut se négocier à un prix inférieur (ou exiger des rendements plus élevés).

Les chocs affectant la perception du risque par les investisseurs (chocs de « prime de risque de change ») peuvent renforcer ou compenser les effets des taux d'intérêt sur les taux de change, selon qu'un choc donné rend les actifs d'une devise plus sûrs ou plus risqués par rapport à ceux d'une autre.

Cela explique pourquoi les taux de change s'écartent souvent de ce que le seul différentiel de taux d'intérêt laisserait présager... Les investisseurs exigent une prime de risque pour détenir des actifs dans des devises considérées comme moins stables ou plus exposées à des événements défavorables.

Les primes de risque sont la compensation supplémentaire que les investisseurs exigent pour détenir des actifs ou des devises perçus comme présentant un risque plus élevé. Une prime de risque plus élevée dans une devise par rapport à une autre peut rendre cette dernière plus attrayante, ce qui entraîne son appréciation. Par exemple, si les investisseurs perçoivent une devise étrangère comme plus risquée en raison de l'instabilité politique ou de l'incertitude économique, ils peuvent exiger une prime de risque plus élevée, ce qui peut entraîner une baisse de son taux de change.

Quatre types de risques qui déterminent la valeur des devises

Explorons les différentes dimensions des écarts de risque : politique, crédit souverain, macroéconomique et réglementaire, et comment ceux-ci ont influencé les principales paires de devises dans l'histoire récente.

1. Risque politique

L'instabilité ou l'incertitude politique influence considérablement les taux de change, car les investisseurs s'adaptent au risque de résultats défavorables.

Un pays présentant un risque politique plus élevé (élections aux résultats incertains, tensions géopolitiques, troubles sociaux, paralysie politique) verra souvent sa monnaie s'affaiblir par rapport aux pays dont la gouvernance est stable.

La saga du Brexit a clairement démontré cet effet avec la livre sterling. Alors que les marchés commençaient à anticiper une probabilité plus élevée d'un vote en faveur du « Brexit » avant le référendum de 2016, la livre a régulièrement baissé.

Lorsque le résultat du « Leave » s'est concrétisé, le GBP a plongé d'environ 7 % du jour au lendemain par rapport aux principales devises, malgré l'absence de changement immédiat des taux d'intérêt.

Cela reflétait une augmentation soudaine de la perception du risque au Royaume-Uni. Les marchés pensaient que le Brexit nuirait à l'économie britannique, ils ont donc exigé une prime de risque plus élevée (via une livre sterling moins chère) pour détenir des actifs britanniques.

À mesure que la probabilité d'un résultat politique risqué augmente, les investisseurs se détournent de la devise concernée.

Dans le cas du Brexit, alors que la probabilité d'une victoire du Leave approchait les 50 %, l'exposition à la livre sterling est devenue plus risquée et les investisseurs ont réalloué leurs portefeuilles en dehors de cette devise. Essentiellement, l'incertitude politique croissante s'est traduite par une prime de risque politique sur la GBP.

Lorsque l'incertitude politique s'estompe, une devise peut rebondir si la «décote de risque »diminue.

Par exemple, des années après le référendum, lorsqu'une victoire électorale décisive en faveur du Brexit en 2019 a finalement levé les doutes sur la réalisation du Brexit, la livre sterling a brièvement bondi d'environ 2 %. Les marchés ont interprété la résolution de l'incertitude comme une réduction de la prime de risque sur la GBP.

Plus généralement, les devises s'affaiblissent souvent avant des élections ou des référendums controversés et se redressent si un résultat favorable au marché ou du moins décisif réduit l'incertitude.

Les écarts de risque politique expliquent également pourquoi des devises comme le yen japonais et le franc suisse (de pays dont les gouvernements sont stables et le risque géopolitique faible) ont tendance à se renforcer lors de crises politiques mondiales.

2. Risque de crédit souverain

Le risque souverain est le risque perçu qu'un pays fasse défaut sur sa dette ou connaisse une crise budgétaire.

Les devises sont extrêmement sensibles à la crédibilité budgétaire et à la soutenabilité de la dette d'un pays. Si les investisseurs estiment que les finances publiques d'un pays sont plus fragiles que celles d'un autre, ils peuvent exiger une prime (rendements plus élevés et/ou devise plus faible) pour détenir les obligations ou autres actifs de ce pays.

La crise de la dette souveraine de la zone euro (2010-2012) en est un exemple clair.

Alors que la Grèce, l'Italie et d'autres pays périphériques de la zone euro ont vu le rendement de leurs obligations grimper en flèche en raison des craintes de défaut de paiement, l'euro s'est considérablement affaibli par rapport à des devises plus sûres comme le dollar américain et le franc suisse.

Les capitaux ont fui les actifs libellés en euros pour se réfugier dans des havres plus sûrs. Les craintes d'une rupture de l'euro ou de défauts de paiement dans les pays périphériques de la zone euro ont poussé le franc suisse, valeur refuge, à atteindre des sommets record par rapport à l'euro.

Le franc suisse a tellement augmenté en raison des entrées de capitaux en quête de sécurité que la Banque nationale suisse a finalement dû plafonner son appréciation.

Cela illustre un différentiel de risque : la solidité à toute épreuve du crédit et la stabilité politique de la Suisse ont rendu le CHF extrêmement attractif par rapport à un euro en proie au risque.

L'euro ne s'est stabilisé que lorsque des mesures décisives (telles que les engagements de soutien de la Banque centrale européenne) ont réduit les craintes de fragmentation de la monnaie unique.

Même parmi les principales devises non européennes, les différences de risque souverain jouent un rôle. Le dollar américain présente généralement un risque de défaut minimal, soutenu par le marché des obligations d'État le plus profond du monde.

Cela contribue au statut de valeur refuge du dollar. Cependant, si la crédibilité budgétaire des États-Unis est remise en question (lors d'impasses sur le plafond de la dette ou de changements imprévisibles de la politique budgétaire), le dollar peut être affecté par une augmentation de la prime de risque.

3. Risque macroéconomique

Au-delà des préoccupations politiques et de crédit, la stabilité macroéconomique au sens large est un élément clé des écarts de risque.

Les investisseurs préfèrent les devises des économies dont la croissance est prévisible, l'inflation faible et stable et les politiques économiques crédibles.

La politique économique désigne les actions et les stratégies mises en œuvre par les gouvernements et les banques centrales pour influencer l'économie d'un pays.

Ces politiques visent à atteindre des objectifs clés tels qu'une croissance économique stable, un faible taux de chômage, la stabilité des prix (contrôle de l'inflation) et des finances publiques durables.

Elles se divisent généralement en politique monétaire (contrôlée par les banques centrales, impliquant les taux d'intérêt et la masse monétaire) et politique budgétaire (gérée par les gouvernements, impliquant la fiscalité et les dépenses publiques).

D'autres types de politiques économiques comprennent la politique commerciale (tarifs douaniers, accords commerciaux), la politique réglementaire (règles des marchés commerciaux et financiers) et les réformes structurelles (lois du travail, investissements dans les infrastructures).

Si l'économie d'un pays est sujette aux fluctuations, à une inflation élevée ou à une mauvaise gestion de la politique économique, sa monnaie sera assortie d'une décote de risque par rapport à des devises plus stables.

La livre sterling a fourni un exemple frappant de risque macroéconomique induit par les politiques à la fin de l'année 2022.

Le « mini-budget » surprise du gouvernement britannique, qui proposait des réductions d'impôts et des augmentations de dépenses non financées, a alarmé les investisseurs quant à la viabilité budgétaire et à l'inflation, sapant la confiance dans la politique britannique.

Même si les anticipations de hausse des taux de la Banque d'Angleterre ont augmenté (ce qui pourrait normalement soutenir la devise), la livre a plongé à un niveau historiquement bas par rapport au dollar !

La hausse des taux d'intérêt britanniques a été submergée par une augmentation du risque perçu des actifs britanniques.

La vente massive de la livre sterling reflétait un différentiel de risque plus élevé, les investisseurs exigeant une livre moins chère pour compenser les perspectives soudainement incertaines de la politique macroéconomique du Royaume-Uni. Ce n'est qu'après l'annulation du plan budgétaire et le rétablissement partiel de la crédibilité que la livre s'est redressée.

Plus généralement, les devises des pays à forte inflation ou à croissance volatile ont tendance à se négocier à un prix inférieur.

Si le pays A atteint systématiquement ses objectifs d'inflation et maintient une croissance stable, tandis que le pays B connaît des fluctuations importantes de l'inflation et des récessions récurrentes, les investisseurs considéreront la devise de B comme plus risquée. Ils pourraient exiger des taux d'intérêt plus élevés dans B (une prime de risque supplémentaire) et préférer quand même la devise de A pour sa stabilité.

Au cours de l'année écoulée, les États-Unis et la zone euro ont connu une forte inflation, mais les États-Unis ont réagi plus rapidement en resserrant leur politique monétaire, ce qui a contribué à renforcer la confiance dans le dollar par rapport à l'euro.

Pendant ce temps, le Royaume-Uni a été confronté à une poussée d'inflation sans précédent et à quelques dérapages politiques, ce qui a maintenu la livre relativement faible jusqu'à ce que les risques s'atténuent.

La crédibilité des banques centrales est cruciale : si une banque centrale est perçue comme « en retard » ou soumise à des pressions politiques, sa devise peut en pâtir.

Par exemple, la politique ultra-accommodante prolongée de la Banque du Japon a parfois fait du yen une monnaie de financement, mais si les marchés estiment que la normalisation de la politique pourrait être mal gérée, ce risque peut peser sur le yen.

4. Risques réglementaires et juridiques

Les risques réglementaires, juridiques et institutionnels constituent un ensemble de facteurs plus subtils mais importants.

Il s'agit notamment du risque de changements soudains dans les lois ou les réglementations (contrôle des capitaux, nationalisation des actifs, problèmes d'exécution des contrats) etde la solidité globale des institutions (État de droit, droits de propriété, transparence réglementaire).

Si les investisseurs craignent que les règles d'un pays puissent changer de manière arbitraire ou que leurs investissements ne soient pas protégés, ils considéreront la devise de ce pays comme plus risquée.

Les grandes économies avancées obtiennent généralement de bons résultats en matière de stabilité institutionnelle, mais même parmi elles, la perception d'une érosion des normes institutionnelles ou de changements de politique imprévisibles peut nuire à la monnaie.

Début 2025, les États-Unis ont surpris les marchés en brandissant la menace de droits de douane agressifs (lesdroits de douane du « Jour de la libération »).

Habituellement, en période de turbulences mondiales, le dollar se renforce en tant que valeur refuge. Mais cette fois-ci, le dollar a fortement chuté en même temps que les obligations américaines, une baisse inhabituelle attribuée aux craintes que la politique imprévisible des États-Unis ne sape la confiance dans les actifs en dollars.

Le risque réglementaire/politique introduit par les changements soudains de tarifs douaniers a entraîné une réévaluation de l'attrait structurel du dollar.

Cela nous rappelle que même la monnaie de réserve mondiale comporte une prime de risque qui peut augmenter si sa prévisibilité institutionnelle est remise en question.

Les écarts de risque réglementaire sont plus fréquents entre les marchés développés et émergents.

Les économies émergentes qui ont eu recours à des contrôles des capitaux ou dont les protections juridiques sont plus faibles ont tendance à présenter des primes de risque de change persistantes.

Si le pays X a l'habitude de geler les sorties de capitaux en cas de crise, les investisseurs sous-estimeront toujours la devise du pays X par rapport à un marché plus libre.

Cycles de perception du risque et flux vers les valeurs refuges

Les écarts de risque ne sont pas statiques, ils ont tendance à se manifester le plus clairement lors des changements de perception du risque au niveau mondial.

En période de tensions sur les marchés (épisodesde«risque-off »), l'écart entre les devises refuges et les devises plus risquées se creuse considérablement.

Les investisseurs se ruent sur les devises perçues comme des valeurs refuges (généralement le dollar américain, le yen japonais et le franc suisse).

Et ils se débarrassent des devises considérées comme plus risquées ou à « bêta élevé » (comme les dollars australien et canadien, la livre sterling et, dans une certaine mesure, l'euro).

Pendant la crise financière mondiale de 2008, le dollar américain et le yen (monnaies de financement de nombreux carry trades) ont vu leur valeur s'envoler, les investisseurs dénouant leurs positions sur les devises plus risquées.

Lorsque la volatilité a augmenté, plus le rendement d'une devise avait été élevé, plus elle a chuté par rapport au dollar et au yen. Les devises « cibles » à haut rendement comme le real brésilien, la lire turque et le dollar australien ont été les plus durement touchées.

Le renversement du risque a été si important que pour chaque point de rendement supplémentaire offert par une devise, celle-ci a subi une dépréciation d'environ 2,6 % pendant la crise, effaçant des années de gains de carry trade !

Cela illustre comment, dans un environnement d'aversion au risque, les investisseurs privilégient la sécurité au détriment du rendement : le différentiel de risque explose en importance, pénalisant les devises auparavant à haut rendement.

Même parmi les principales devises, nous observons cette dynamique. Lors des récents épisodes d'aversion au risque, comme pendant les tensions commerciales entre les États-Unis et la Chine ou les craintes d'une guerre entre la Russie et l'Ukraine au début de l'année 2022, le dollar américain et le yen se sont redressés tandis que l'euro, la livre sterling et les devises liées aux matières premières ont chuté.

Cette oscillation est essentiellement le résultat de la réévaluation des écarts de risque sur le marché : en période de calmeet de « prise de risque», les devises à rendement plus élevé ou liées à la croissance ont tendance à se renforcer (leur prime de risque diminue), mais en période de « désengagement des risques », la prime de risque de ces devises augmente et leur valeur diminue.

Le yen japonais est une valeur refuge par excellence : malgré des rendements proches de zéro, il s'apprécie souvent en période de turbulences mondiales.

Pourquoi ? Les investisseurs savent que le Japon dispose d'actifs extérieurs importants (d'importants avoirs en investissements étrangers hors de ses frontières) et d'un faible risque politique, et ils font donc confiance au yen comme réserve de valeur en période d'incertitude.

À l'inverse, l'euro, bien qu'il s'agisse d'une devise majeure, s'affaiblit généralement en cas d'aversion mondiale pour le risque, car certaines parties de la zone euro sont perçues comme vulnérables et l'euro n'a pas le statut de valeur refuge unique du USD ou du JPY.

Si le dollar américain est considéré comme la principale valeur refuge (bénéficiant de la plupart des crises), un choc centré sur les États-Unis peut ébranler la confiance dans les actifs américains et faire perdre temporairement ce statut au dollar.

La gestion de l'exposition aux devises nécessite de surveiller ces cycles de sentiment de risque, ainsi que les fluctuations de l'appétit mondial pour le risque, qui peuvent considérablement amplifier les écarts de risque pays sous-jacents.

Conclusion : les écarts de risque sont importants

Les écarts de risque sont un facteur important et indépendant de la valeur des devises, au même titre que les fondamentaux traditionnels tels que les taux d'intérêt et les flux commerciaux.

La force ou la faiblesse d'une devise ne peut être pleinement comprise sanstenir compte du risque perçu par le marché du pays sous-jacent.

L'instabilité politique, les tensions sur la dette souveraine, la volatilité macroéconomique et l'incertitude réglementaire augmentent la prime de risque exigée par les investisseurs institutionnels, ce qui se traduit généralement par une monnaie plus faible par rapport à une contrepartie plus sûre.

Nous l'avons constaté pour les principales paires de devises : l'USD, l'EUR, le JPY, le GBP (et d'autres comme le CHF) réagissent constamment non seulement aux écarts de rendement, mais aussi aux écarts de risque.

La chute de l'euro pendant la crise de la dette, la volatilité de la livre sterling liée au Brexit, les poussées de vigueur du yen pendant la panique mondiale ou les fluctuations du dollar avec la politique américaine imprévisible. Tout cela souligne que les taux de change intègrent un mécanisme d'évaluation des risques.

Pour les traders de devises, la leçon à en tirer est qu'un risque plus faible peut être aussi important qu'un rendement plus élevé pour soutenir une devise.

Un pays qui maintient la stabilité politique, la solidité budgétaire, la prévisibilité économique et des institutions fiables bénéficie souvent d'une monnaie plus forte qu'une alternative plus rentable mais plus risquée.

Dans le monde des devises, il ne s'agit pas seulement de savoir qui paie le plus ; il s'agit de savoir qui t'aide à dormir la nuit !